中国产业信息2018-09-06报道：

一、长逻辑：供给侧改革趋严，马太效应凸显

供给侧改革驱动下，造纸行业去产能效果明显，供需格局进一步改善。造纸行业由于污染严重且产能过剩问题突出，成为供给侧改革的重点去产能产业。在前期粗放型发展方式下，造纸行业中小企业数量多占比大，出现了供过于求、技术水平和生产方式落后、污染严重等问题，2011 年，工信部和林业局联合发布《造纸工业发展“十二五”规划》推动行业供给侧改革。“十二五”期间，行业共淘汰落后产能 3872 万吨，这一数量是 2016 年全年产量的 31.43%，“十三五”计划造纸行业将继续淘汰 800 万吨落后产能。同时，受经济放缓趋势影响，行业市场需求下行，造纸企业的固定资产投资支出出现下降， 2012 年以来固定资产投资额累计年增速仅为 5.67%，未来新增产能增速将放缓。在产能出清和新增投资收缩的推动下，造纸产销量增速均出现明显下滑， 2015 年产销量接近零增长，行业供需格局得到改善。

二、成本端高位下，龙头纸企盈利能力持续增长

1、包装纸淡季不淡，纸价上行龙头企业盈利维持高位。

进口废纸政策趋严导致外废进口量减少。2017 年以来，我国陆续推出关于废纸进口的管控政策，包括针对未经分拣的废纸禁止进口、进口废纸的企业规模为 5 万吨/年以上、进口废纸含杂率标准降为 0.5%、对美废 100%开箱检验等，限制了废纸进口量。同时，进口废纸的环保执法力度也日益趋严，3月以来全国海关组织开展打击洋垃圾走私的“蓝天 2018”专项行动，港口外废不合格退运事件频频发生，综合退运量已超万吨。受进口废纸趋严形势影响，我国进口废纸的总量下降， 2017年全年废纸进口累计值为 2572 万吨，同比下降 9.80%， 2018 年随着废纸新政的进一步实施，预计全年废纸进口总量将进一步收缩。

原材料价格持续上涨推动包装纸价格持续上行。在外废配额严格限制、检查形势趋严、外废批额降低的情况下， 2018 年我国进口废纸量大幅减少，截止4 月底 2018 年废纸累计进口量为 512万吨，累计同比下降 49.0%。废纸供需失衡推动国废价格的上涨，截止 6 月 7 日，国废均价为 2998 元/吨，相较年初的 2473 元/吨上涨幅度约 21.21%，与 2017 年同比增长 65.22%。成本端压力较高推动下游成品纸价格上涨，2018 年以来多家纸厂纷纷发布涨价函。截止6月8日，箱板纸最新平均市场价为5527元/吨，较年初上涨16.35%，瓦楞纸最新平均市场价为 4845元/吨，较年初上涨 24.23%。预计废纸价格的持续上涨将为箱板瓦楞纸价格提供支撑，2018年包装纸价格继续上行。

行业库存维持在低位。2018 年以来，箱板瓦楞纸企业库存走势一致，呈小幅波动趋势，但整体维持在低位。4月箱板瓦楞纸企业库存天数为 15.5天，与去年同期相比减少了 3.24 天。由于供给侧改革叠加环保政策趋严，落后产能出清导致行业供给端收缩明显，库存消化快，同时叠加旺季来临下游包装厂采购积极性高，未来行业库存预计维持在低位。

包装纸进入行业旺季，供需紧平衡推动纸价上行。供给端来看，供给侧改革持续推动落后产能出清，根据智研咨询数据， 2012-2016 年箱板瓦楞行业淘汰产能 580 万吨，总淘汰产能达到 2016 年产能的 9.42%， 中国造纸协会指出，随着环保政策趋严， “十三五”期间行业将继续淘汰落后产能 800 万吨，根据“十二五”期间的纸种淘汰产能占比计算，预计十三五期间将淘汰约147 万吨包装纸落后产能。新增产能方面， 2017-2018 年将有部分新建包装纸项目投产，据统计， 2017 年，国内箱板瓦楞纸市场新投产产能约 440 万吨，预计 2018 年将新增包装纸产能 500-600 万吨，但目前来看，箱板瓦楞纸新增产能主要在下半年释放， 2018 年整体产能供给偏紧。

2、木浆价格维持高位运转，文化纸供需格局改善

从供给方面来看，全球纸浆供应量略有增长。我国是全球木浆主要消费国之一，木浆以进口为主，进口木浆量占比达 60%-70%。随着宏观经济预期转好， 2017 年以来全球木浆新增产能逐渐落地，根据中华纸业网统计，针叶浆 2017 年和 2018 年全球投放产能分别达 137 万吨和 102.5 万吨，阔叶浆 2017 年和 2018 年新增产能为 190 万吨和 236.5 万吨，每年新增产量约占全部纸浆产量的 1.7%，产能增加有限。截至 6 月 8 日，浆价已位于历史高位，国内木浆平均价达 6255.25 元/吨，同比增长 25.41%，预计后期浆价继续上涨的可能性不大。

从需求方面看，我国木浆需求稳定增长，支撑木浆价格。一方面，随着经济形势的复苏，木浆需求端纸张景气较高，我国木浆消耗量稳步增长，2014-2016 年增长率保持在 6%-7%;另一方面，在供给侧改革和环保执法下造纸企业竞争格局得到优化，随着落后产能和高污染产能的退出，大企业生产步入良好态势发展，未来对于木浆的需求将持续增加; 替代性方面，由于废纸进口政策对于废纸价格和数量的影响，木浆需求将进一步上升，为木浆价格提供强支撑，因此我们预计未来木浆价格将维持高位。

文化纸传统旺季叠加浆价上涨，文化纸价格高位运行。 2018 年以来，受废纸新政和木浆供需格局影响，内外盘浆价均处于历史高位，成本端压力下木浆系纸种价格整体呈现上升趋势，同时 1-5 月为文化纸传统季节性旺季，市场需求推动文化纸价格高位运行。截至 6 月 8 日，铜版纸平均市场价为7133 元/吨，双胶纸平均市场价为 7333 元/吨， 铜版纸较年初下降了 1.39%，双胶纸较年初上涨了 3.28%， 二者同比增长 5.41%和 14.73%。

3、文化纸供需格局改善。

供给端，铜版纸和双胶纸 2018 年无新增产能，且在供给侧改革影响下中小企业产能出清，铜版纸 2012-2016 年每年产能和产量均呈递减趋势，双胶纸在波动中略有下降。文化纸行业的集中度上升，目前铜版纸行业 CR4达到 86.78%，产能分布较为集中和稳定，双胶纸行业 CR4 为 45.25%，仍有较大的提升空间，总体文化纸的竞争格局得到优化。

需求端，铜版纸双胶纸的需求目前均逐渐企稳。铜版纸行业景气度逐渐改善， 2012-2016 年，由于电子媒体的发展以及产能过剩问题突出，铜版纸的生产和消费增长几乎停滞，通过转产、停产等措施，铜版纸的供给端收缩，2017 年需求达 585 万吨，销量同比增长 3.54%，下游需求回升。未涂布印刷书写纸供需格局转好，受供给侧改革、环保政策和原材料影响，双胶纸供给呈现收缩趋势，需求方面 2016 年几乎无增长， 2017 年需求为 1744 万吨，同比增长 3.26%。文化纸的消费有一定的季节性特征，进入下半年以后，夏季啤酒旺季有助于推动作为酒标的单铜纸的需求上升， 9-12 月为年终备货期，各大商家印刷单页等进行宣传促销将带动双铜纸的销量增长;双胶纸方面， 9 月的春季教材备货期，年底各大公司报表的印制将催生大量需求。综合来看，文化纸在产能收缩的情况下，需求随国家经济形势稳步回升，供需格局进一步改善。

4、生活用纸需求结构升级，静待竞争格局优化。

生活用纸 2018 年以来价格高位运行且波动幅度较小。受原材料纸浆价格上涨影响，生活用纸价格在 2017 年 8 月份-12 月份大幅上涨 1500 元/吨。随后在 2018 年初，纸浆价格的下调使得生活用纸价格开始小幅下降，但整体仍维持在 8400 元/吨，波动幅度较小。

生活用纸仍供大于需，随着需求的稳定增长供需格局将得到改善。

从供给端来看，目前仍处于产能过剩阶段。 2012 年以来中国生活用纸行业迅速发展，产能从 2012 年的 784 万吨到 2017 年的 1295.7 万吨，复合增长率 8.73%，产量从 2012 年的 627.3 万吨到 2017 年的 956.3 万吨，复合增长率高达 7.28%，目前产能利用率保持在 75%-80%左右。相比较来说，生活用纸的消费量年复合增长率为 6.95%，产销缺口 2012-2015 年持续扩大，产能的扩张大于需求消费量的增长，使得目前处于供给相对过剩的阶段。

从需求端来看，我国生活用纸消费量快速上升。生活用纸作为刚性消费品，与国家 GDP 的增长、人口增速、生活质量的提高等因素密切相关。在消费升级、人均 GDP 的提高和生活水平的改善等因素的推动下，生活用纸行业获得了持续的动力，2012 年以来，生活用纸消费量复合增长率为 6.95%，我国生活用纸国内市场规模持续扩大，2016 年已达到 988 亿元，同比增长12.06%。生活用纸人均消费量 2017 年为 5.94kg/年，虽然保持了 9.6%的增长，但同发达国家和地区仍有较大差距，随着二胎政策的推广、国内消费需求的多元化和高端化等推动，我国生活用纸消费量未来发展潜力巨大。